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Lección 5. Sistemas
de tipos de cambio |
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a. Sistemas de tipo
de cambio. |
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- Muchos países dejan
que el precio de su moneda se determine libremente por la oferta y
la demanda en el mercado de divisas. Este es el caso de un sistema
de tipo de cambio flexible. (Por ejemplo, el dólar).
- En el caso opuesto, el
banco central fija el tipo de cambio con otra moneda e interviene en
el mercado de divisas, para mantener ese tipo de cambio. Este es el
caso de un sistema de tipo de cambio rígido. (Por ejemplo el
desaparecido sistema de convertibilidad (currency board)
argentino.
-Como veremos más adelante
hay otros sistemas de tipos de cambio intermedios, en los que los
bancos centrales intervienen en mayor o menor medida.
- El decidir cual es el
sistema de tipo de cambio adecuado para un país es un tema complejo.
Ver esta cita de The Economist:
|
Exchange Rates
Kenneth Rogoff The Economist
(1-agosto-2002)
Perhaps economic historians will
look back on today's patchwork global exchange-rate
arrangements as a latter-day Tower of Babel. But what other
system is there? With freely flowing capital, a fixed exchange
rate has the life expectancy of a Hollywood marriage. And, on
the whole, the historical experience of countries that try to
sustain rigidly fixed rates indefinitely via capital controls
is not a pretty one. Unless monetary and fiscal policy are
slavishly consistent with the requirements of fixity, a
parallel market soon flourishes, with, in effect, a floating
rate. Typically, the parallel premium grows, the capital
controls break down, and the official rate itself has to
move.
During post-war
history, a great many so-called fixed exchange-rate regimes
have in reality been “back-door” floats via dual and parallel
markets. Then again, many countries nominally float but, for
various reasons, often due to some form of liability
dollarisation, intervene so as to keep the exchange rate
within relatively narrow margins. (Guillermo Calvo and Carmen
Reinhart call this phenomenon “fear of floating”.)
Movements in those
few exchange rates that do float (for instance, the dollar-yen
and the euro-dollar) are frustratingly difficult to explain,
much less predict; policymakers must be conscious of this
fact. In my first job as a young economist at the Federal
Reserve Board, during the Volcker era of the 1980s, I was
asked to investigate whether various new-fangled exchange-rate
models could help predict rates. My colleague, Richard Meese,
and I came back with the then-radical, but now-conventional,
finding that no structural model can reliably explain
major-currency exchange-rate movements after the fact, much
less predict them.
We continued our
efforts regardless. As the story goes, a general once told his
weather-forecasting team, “I appreciate being informed that
your forecasts are no better than random, but please keep
sending them on, as the army needs your predictions for
planning purposes.”
Since 1945, the
number of currencies in the world has increased roughly
twofold, almost proportionately to the number of countries. I
believe that at some point later this century, there will be
consolidation, ending perhaps in two or three core currencies,
with a scattered periphery of floaters. Getting there, and
managing macroeconomic policy with less exchange-rate
flexibility, is one of the major political and economic
challenges of the next era of
globalisation. |
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b. Tipos de cambio
flexibles. |
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- Con un sistema de
tipo de cambio flexible el tipo de cambio se determina por la oferta
y demanda en el mercado de divisas (por ejemplo, el tipo de cambio
euro/dólar).
- La demanda y oferta de
moneda extranjera se desplazan cuando se producen variaciones en la
demanda de importaciones e importaciones de bienes y servicios o
variaciones en los flujos de capital. Esto se ilustra en el gráfico
de abajo.
- Cuando la demanda de
moneda extranjera aumenta, la curva de demanda de moneda extranjera
se desplaza a la derecha y la moneda nacional se depreciará
con respecto a la moneda extranjera.
- Hay que señalar que
muchos países que declaran que su moneda está bajo un sistema de
tipo de cambio flexible, en realidad siguen una política de
estabilizar el tipo de cambio a través de intervenciones del banco
central. (Calvo and Reinhart 2000). En estos casos se encontrará una
alta volatilidad de las reservas internacionales y de los tipos de
interés.
-Un ejemplo de intervención
con tipos de cambio flexibles es la que se produjo para defender el
euro en al año 2000. (Ver abajo)
|
EMBARGOED: FOR RELEASE
AT 4:00 P.M., EST, WEDNESDAY, NOVEMBER 8, 2000
TREASURY AND FEDERAL
RESERVE FOREIGN EXCHANGE OPERATIONS
July–September
2000
THE U.S. MONETARY
AUTHORITIES PARTICIPATE IN COORDINATED INTERVENTION TO
PURCHASE EUROS IN THE MARKET
On September 22, the
Federal Reserve Bank of New York (FRBNY) entered the market to
purchase euros against dollars for the U.S. monetary
authorities in a coordinated intervention operation initiated
by the ECB. The Japanese, British, and Canadian monetary
authorities also participated in the intervention, purchasing
euros with their currencies.
The operation began
at 7:11 a.m., with the euro trading at 0.8750 against the
dollar, 2.0 percent higher than the closing price the previous
day, and at 93.20 against the yen, 1.6 percent higher than the
previous day’s close. The FRBNY trading desk operated
intermittently until 9:20 a.m. Over the course of the morning,
the U.S. monetary authorities acquired —1.5 billion against
$1.34 billion. The total amount was evenly divided between the
U.S. Treasury Department’s Exchange Stabilization Fund and the
Federal Reserve System.
As the operation
began, the U.S. Department of Treasury issued the following
statement:
"At the initiative of
the European Central Bank, the monetary authorities of the
United States and Japan joined with the European Central Bank
in concerted intervention in exchange markets, because of
their shared concern about the potential implications of
recent movements in the Euro for the world
economy."
Treasury Secretary
Summers repeated this statement later that morning during a
previously scheduled press conference before the September 23
Group of Seven (G-7) meeting, and noted that "British and
Canadian authorities also took part in the operation,
purchasing euros with their currencies." Secretary Summers
also said that "Our policy on the dollar is unchanged. As I
have said many times, a strong dollar is in the national
interest of the United States."
The euro rose to as
high as 0.9014 against the dollar and 96.17 against the yen
before consolidating its gains just above $0.88 and ¥94.60.
From Thursday’s to Friday’s close, the euro appreciated 2.4
and 3.2 percent against the dollar and yen, respectively.
Against the Canadian dollar and British pound, the euro rose
2.1 and 0.9 percent, respectively, over the same period. While
the dollar declined 2.3 percent against the euro from
Thursday’s to Friday’s close, the dollar appreciated by 1.3
percent against the yen over the same period.
In the days following
the intervention, the euro traded in a narrow range against
the yen and the dollar. For the remainder of the third
quarter, the euro-dollar and euro-yen exchange pairs traded in
a 0.7 and 1.0 percent range, respectively. One-month
euro-dollar option implied volatility also declined, falling
from 16.2 percent on September 22 to 13.4 percent at the
quarter’s close. Over the same period, one-month euro-yen
option implied volatility declined from 16.9 to 14.9
percent. |
EFECTOS LA DEPRECIACIÓN DEL DÓLAR EN 2007
Ready for a rout?
Nov 8th 2007 | WASHINGTON, DC From The Economist print
edition
The dollar’s decline accelerates
YOU
know that nerves are taut when a couple of stray comments
set off a flurry of selling. The dollar fell sharply on
Wednesday November 7th after mid-ranking Chinese officials,
not actually responsible for foreign-exchange policy, made
remarks that were seized upon by already jittery markets. A
Chinese parliamentarian called for his country to diversify
its reserves out of “weak” currencies like the dollar and
another official suggested that the dollar’s status as a
reserve currency was “shaky”. The greenback reached $2.10
against the pound and a new record of $1.47 against the
euro, before recovering slightly. A widely traded index,
which tracks the dollar’s value against six major currencies,
also fell to a new low.
The
sliding dollar, along with record losses from General Motors,
the threat of $100-a-barrel oil and more bad news from the
mortgage industry, spooked Wall Street. On November 7th the
Dow Jones Industrial Average fell by 2.6% and the S&P 500
index by almost 3%. To add to the worries, Nicolas Sarkozy,
France’s president, ramped up the political rhetoric on a
visit to Washington.
Alarmed that the weak dollar boosts America’s
competitiveness relative to Europe’s, he told Congress that
George Bush’s administration needed to do something about
the dollar or risk an “economic war”. Wall Street seers
wondered whether official intervention to prop up the dollar
was on the cards.
A
true dollar crisis has long been one of the more frightening
possibilities for the world economy. If foreign investors
suddenly abandon America’s currency and the dollar collapses,
financial markets could crash while the plunging currency
constrains the Federal Reserve’s ability to cut interest
rates. That fear is exacerbated by rising concerns about
higher crude oil and food prices.
For
now, the dollar nightmare is still unlikely. The currency’s
decline is neither surprising nor, at least until this week,
alarmingly rapid. The gaping current-account deficit and
interest-rate differentials between America and other big
economies point to a weaker currency. The Fed has cut short-term
interest rates by 0.75 percentage points in the past two
months. Given the scale of the credit mess and rising fears
of recession, expectations are growing that the central bank
will cut rates once again when its rate-setting committee
next meets on December 11th.
Elsewhere, central bankers have stood pat or tightened. The
Reserve Bank of Australia raised short-term rates to 6.75%
on November 6th, citing inflationary pressure. The European
Central Bank and the Bank of England, meeting on November
8th, both kept short-term rates on hold, at 4% and 5.75%
respectively.
If
cyclical considerations point to a weaker dollar, the most
recent nervousness seems to be driven more by structural
worries. Judging by the dollar’s slump in the wake of the
Chinese officials’ comments, investors are fretting that
central banks in emerging economies will abandon the ailing
greenback. In the short term at least, that fear is easily
exaggerated. The share of global foreign-exchange reserves
held in dollars has fallen in recent years, but only
gradually.
Central banks are unlikely to accelerate a dollar rout by
making dramatic changes in their reserve portfolios. That
said, many long-standing dollar bulwarks are looking weaker.
Many countries that link their currencies to the dollar,
from Arab oil exporters to China, face inflationary pressure.
As the greenback slumps, these countries have ever-stronger
domestic reasons to allow their currencies to rise.
So
far, the dollar’s decline has caused little alarm among
American policymakers. There is scant sign that the
depreciation has aggravated price pressures. And inflation
expectations, though up slightly, have not soared. Instead,
the weaker currency, along with strong growth abroad, has
boosted exports, helping to support output growth and unwind
external imbalances faster than many thought possible.
America’s current-account deficit fell to 5.5% of GDP in the
second quarter, from a peak of 7% at the end of 2005. For
all the official talk of a “strong dollar”, most American
policymakers have lost little sleep over the sliding
greenback. A dramatic fall in the dollar, however, wozld be
a different story. If this week’s ructions are a sign of
things to come, the weak dollar could become a big headache.
http://www.economist.com/daily/news/PrinterFriendly.cfm?story_id=10109226 |
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c. Tipos de cambio
fijos. |
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- Funcionamiento
- En un sistema de tipo de
cambio fijo el gobierno a través del Banco Central declara una
paridad, es decir,
el valor de la moneda nacional en
términos de moneda extranjera que considera el adecuado desde el
punto de vista economico. La paridad se puede definir con respecto a
una sola moneda (por ejemplo el dólar en el Sistema de Bretton
Woods) o con respecto a una cesta de monedas.
- Si el tipo de cambio de
mercado que determinada la oferta y la demanda privada coincide con
la paridad
no es necesario que intervenga el banco
central.
-Si el tipo de cambio de mercado
determinado por la oferta y demanda privada tiende a desviarse de
la
paridad, el banco central tiene que intervenir en el mercado
de divisas para que este hecho no se produzca.
(Explicar cómo se hace la
intervención)
|
A final reason why
America should welcome and not bash China is that Chinese
money is helping to prop up America's economy. To prevent its
currency rising, the Chinese central bank has bought huge
amounts of American Treasury bonds and mortgage securities
(see chart). Its willingness to provide cheap credit to the
American government to finance tax cuts and, indirectly, to
home buyers has thus underpinned America's recovery. If China
dumped those dollars, American bond yields would rise further,
halting the mortgage-finance boom that has buoyed consumer
spending.
"The economist 23 oct 2003" |
 |
Whereas intervention to support a currency often
fails, intervention to push one down can be more effective,
because in theory a central bank can print unlimited amounts
of its own currency with which to buy dollars. As a result of
central banks' heavy buying, Asia's foreign-exchange reserves
have swollen from less than $800 billion at the start of 1999
to over $1.5 trillion now, almost two-thirds of the global
total. Japan bought over $30 billion-worth in May alone; it
now has almost $550 billion in its coffers. The world's seven
biggest holders of foreign-exchange reserves are all in Asia
(see chart).
 |
The Asian countries' reluctance to
allow their currencies to rise against the dollar is coming in
for increasing criticism. At a meeting in Bali last weekend of
Asian and European finance ministers, the Europeans urged the
Asians to let their currencies rise. John Snow, America's
treasury secretary, the International Monetary Fund and the
Bank for International Settlements have all called for a
stronger yuan.
Asian governments worry that
appreciating currencies might hurt their exports. Yet many of
their currencies are supercompetitive. As the dollar slides,
their trade-weighted values against a basket of currencies is
falling. According to The Economist's Big Mac index,
China has the most undervalued currency in the world. Using
more sophisticated methods, UBS, a Swiss
bank, reckons that the yuan is now more than 20% undervalued
against the dollar.
Fear of Floating. The Economist 10
de julio de
2003 |
|
The ball in China's
court
But Japan is not the
only one trying to resist market forces. The Chinese yuan, the
Malaysian ringgit and the Hong Kong dollar are all pegged to
the greenback. Other Asian currencies officially float, but
their central banks have also been intervening heavily to hold
them down. The total reserves of the big four—China, Japan,
South Korea and Taiwan—have more than doubled over the past
three years (see chart 2), to $1.5 trillion, most of it held
in American government securities.
It is hard to judge
the correct value for the Chinese yuan, but there are
tell-tale signs that it is undervalued. One is China's rapidly
rising reserves; another is its large surplus on its “basic
balance”—the sum of its current-account surplus and the net
inflows of long-term capital, such as foreign direct
investment. Its basic balance currently stands at around 4% of
GDP.(The Economist 5 febrero
2004) |
- La oferta monetaria y tipos
de cambios fijos:
- Con tipos de cambios fijos
la oferta monetaria es una variable endógena. La intervenciones en
el mercado de divisas para mantener el tipo de cambio afectan a la
oferta monetaria.
(Explicar como se ve
afectada la oferta monetaria)
- Conclusión: Con tipos de
cambio fijos la política monetaria debe dedicarse a mantener el tipo
de cambio.
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|
d. Sistemas
intermedios de tipos de cambio. |
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1. LAS RAZONES
PARA ESTABILIZAR EL TIPO DE CAMBIO.
Los que defienden la necesidad de establecer algún tipo de objetivo
para el tipo de cambio del dólar basan fundamentalmente su argumento
en los efectos adversos que genera la flexibilidad de los tipos de
cambio. Un primer efecto es el que se produce como consecuencia de
que los desajustes prolongados del tipo de cambio inherentes en un
sistema de tipos de cambio flexibles tienden a aislar a los tipos
de cambio de la economía real. Ello debilita el papel que las
variaciones del tipo de cambio desempeñan en el proceso de ajuste de
la economía.
Aunque no hay evidencia clara sobre la importancia del
coste derivado del desajuste del tipo de cambio, si hay unanimidad
en admitir que los desajustes ocurridos durante cierto periodos de
fluctuación del tipo de cambio han tenido un alto coste. El
tipo de cambio real es el principal determinante de la división de
la producción doméstica entre los mercados nacional y extranjero, y
de la distribución de la demanda doméstica entre bienes nacionales y
extranjeros. Los desajustes del tipo de cambio real transmiten
señales falsas a los mercados que pueden afectar negativamente a la
localización de la inversión y la capacidad productiva.
Un segundo efecto adverso es el que se produce a través de la
volatilidad mostrada por los tipos de cambio flexibles. Así, se ha
señalado que la alta volatilidad de los tipos de cambio ha
introducido incertidumbre en las transacciones comerciales
internacionales frenando el comercio mundial. Sin embargo, esta
postura ha sido puesta en entredicho tanto a nivel teórico como a
nivel empírico.
En efecto, la afirmación de que la variabilidad del tipo de
cambio afecta de forma adversa al comercio internacional se basa en
que los agentes económicos renuentes al riesgo reducirán su
actividad (el comercio), si aumenta el riesgo, es decir, si aumenta
la variabilidad del rendimiento que pueden obtener de su actividad
comercial. Como la mayoría de los contratos en el comercio
internacional implican un riesgo de variación del tipo de cambio,
por la existencia de un retardo entre el contrato y el pago, puede
esperarse que la mayor variabilidad del tipo de cambio haga
descender el comercio. Este efecto puede, sin embargo ponerse en
duda por dos motivos. Primero, porque el riesgo asociado a las
variaciones en el tipo de cambio puede asegurares en el mercado de
divisas a plazo.
Segundo, existen razones teóricas que permiten afirmar que la mayor
variabilidad del tipo de cambio podría incluso aumentar el comercio.
Este argumento parte del principio de que el valor de una opción
aumenta con su variabilidad, y el comercio representa siempre una
opción. Es decir, las variaciones en el tipo de cambio representan
no sólo un riesgo de pérdida sino también la posibilidad de hacer
un beneficio. Si el tipo de cambio aumenta su variabilidad aumenta
la probabilidad de obtener altos beneficios y también altas pérdidas.
Sin embargo, la empresa exportadora puede evitar estas pérdidas ya
que puede dejar de exportar. Por tanto, una mayor variabilidad del
tipo de cambio produce una mayor probabilidad de realizar altos
beneficios que no se ve compensada por una mayor probabilidad de
realizar altas pérdidas, sino sólo de realizar unos menores
beneficios. En definitiva, la mayor variabilidad del tipo de cambio
aumenta tanto el valor esperado de los beneficios como la
incertidumbre de los mismos. Ello hace que desde un punto de vista
teórico no sea posible determinar a priori el efecto de la mayor
variabilidad del tipo de cambio sobre el comercio.
La evidencia empírica no ha producido resultados
concluyentes sobre el impacto de la volatilidad del tipo de cambio
en el volumen de comercio. Algunos estudios- por ejemplo, Cushman
(1983), Kenen y Rodrick (1986)- apoyan la hipótesis de que la
volatilidad tiene un efecto adverso sobre el comercio. Por el
contrario, otros autores-por ejemplo, Gotur (1985), Bailey
(1987)-ponen en duda la existencia de este efecto negativo. Esta
dificultad a la hora de identificar una relación significativa entre
volatilidad y comercio podría reflejar, como han señalado Frenkel y
Goldstein (1989), la disponibilidad de diversas formas de
instrumentos con los que hacer frente al riesgo asociado a
variaciones del tipo de cambio.
También se ha investigado en qué medida es el desajuste del
tipo de cambio, y no la volatilidad, el factor que tiene efectos
nocivos sobre el comercio. La hipótesis de partida en este caso es
que el desajuste del tipo de cambio genera incertidumbre frente a
la cual existen muy pocas posibilidades de asegurarse. Los estudios
empíricos de De Grawve (1987), De Grawve y Bellefroid (1989), y
Perée y Steinherr (1989), tienden a avalar la hipótesis de que la
incertidumbre producida por el desajuste del tipo de cambio tiene
efectos negativos sobre los flujos comerciales.
- Tanto los tipos de
cambio flexibles como los rígidos presentan inconvenientes. Por ello, se han creado regímenes
intermedios.
Regímenes
Flexibles |
Flotación
libre |
No hay
intervención en mercado de divisas |
| Flotación
controlada |
No hay un
objetivo específico para el tipo de cambio |
Regímenes
Intermedios |
Zona de
referencia |
Banda de
fluctuación alrededor del tipo central |
| Crawling
peg |
Política
preanunciada de devaluación |
| Adjustable
peg |
Acepta
variar la paridad ante grandes desequilibrios
externos |
Regímenes
Fijos |
Fixed
peg |
Compromiso
firme de mantener tipo de
cambio |
Flotación controlada:
China ha establecido un sistema de flotación
controlada, tras abandonar un sistema de tipo de cambio fijo con
respecto al dólar que había estado vijente durante una década.
|
The
yuan. Chinese puzzles Aug
11th 2005 From The Economist print
edition
China's new
currency basket is broader than most economists had
expected
ON AUGUST 10th,
three weeks after China abandoned its decade-old peg to the
dollar and moved to a managed float of the yuan against a
basket of currencies, Zhou Xiaochuan, the governor of the
People's Bank of China, revealed which currencies the basket
contains. This came as a surprise. Singapore, which has
operated a similar system since the 1980s, has never taken
such a step. However, China's openness has limits: it is
keeping to itself the weights attached to each currency.
Mr Zhou said that
the dollar, the yen, the euro and the South Korean won have
the biggest weights, but the basket also includes the
currencies of Singapore, Britain, Malaysia, Russia, Australia,
Thailand and Canada. The Hong Kong and Taiwanese dollars are
conspicuously absent. Even so, the basket is much broader than
expected. Most analysts had bet on only the dollar, the yen
and the euro.
http://www.economist.com/printedition/displayStory.cfm?Story_ID=4279254 |
| |
- Zonas de referencia
(bandas de fluctuación).
- En un régimen de zona
de referencia existe una banda alrededor de la paridad dentro de la
cual se permite que fluctúe el tipo de cambio. Por ejemplo en
el Sistema Monetario europeo existía una banda de fluctuación del
±2.25%. (Después de la crisis de 1992-93 la banda de
fluctuación se amplió al ±15%).
- En la Figura de
abajo se observa la evolución del tipo de cambio franco francés /
marco. En este caso la banda de fluctuación tuvo que ser ajustada
periódicamente ya que la mayor inflación de Francia hacía que
el tipo de cambio de equilibrio se desplazara en el tiempo. El tipo
de cambio se situaba en una posición insostenible y había que
realizar una devaluación del franco con respecto al marco ( es
decir, desplazar la banda de fluctuación).
|
Los acuerdos Plaza y Louvre
En septiembre
de 1985, se produjo un cambio de rumbo en la política
económica internacional. El gobierno USA abandonó la idea de
que la fortaleza del dólar era un problema que debían resolver
los mercados financieros, y accede a realizar un pacto con
otros gobiernos para reducir el valor del dólar. Así, tras la
reunión del 22 de septiembre de 1985 en el hotel Plaza de
Nueva York, los ministros de hacienda de los cinco países
industrializados más importantes anuncian una nueva era de
cooperación. Por primera vez desde que el dólar comenzó su
apreciación, se aceptó en público que el dólar estaba
sobrevalorado y, lo que es más importante, se acordó reducir
su valor a través de una intervención concertada de los bancos
centrales en los mercados de cambios y por otros medios.
"Los
Ministros y Gobernadores acordaron que los tipos de cambio
deberían desempeñar un papel en el ajuste de los
desequilibrios externos. Para ello, los tipos de cambio
deberían reflejar mejor que hasta ahora las condiciones
económicas fundamentales. Consideran que se deben diseñar y
reforzar acciones de política consensuadas para mejorar las
variables fundamentales, y que a la vista de las variaciones
presentes y futuras en las variables fundamentales, es
deseable que continúe una apreciación ordenada de las
principales monedas no dólar con respecto al dólar. Están
dispuestos a cooperar más estrechamente para lograr lo
expuesto cuando sea recomendable".
A pesar de la fortaleza del dólar
y a pesar de que las medidas que las autoridades económicas
iban a tomar no quedaron aclaradas de forma convincente, lo
cierto es que los mercados financieros reaccionaron ante el
anuncio en la forma deseada y el dólar comenzó a descender, o
más correctamente continuó descendiendo, ya que ya había caído
desde 261 yenes (3.47 marcos) en febrero de 1985 hasta 240
yenes (2.84 marcos) en septiembre del mismo año. Después del
acuerdo Plaza el dólar experimentó una depreciación sostenida
y, para principios de 1987, se había situado en los 158 yenes,
lo que suponía un descenso del 40% desde su cotización más
alta.
No
obstante, algunos autores han puesto en entredicho que el
descenso del dólar después del acuerdo Plaza constituya
evidencia de que la intervención en los mercados de cambios
fuera efectiva. Esta afirmación se basa en el hecho de que el
ritmo al que descendió el dólar en los seis meses anteriores
al acuerdo Plaza fue tan rápido como el de los seis meses
siguientes.
En febrero de 1987, se da otro paso en el nuevo régimen de
cooperación internacional, cuando tras una reunión en París,
los ministros de hacienda de los siete países industrializados
más importantes anuncian que el dólar ha caído lo suficiente.
"Los
Ministros y Gobernadores acordaron que las variaciones
substanciales en los tipos de cambio desde el Acuerdo Plaza
contribuirán crecientemente a reducir los desequilibrios
externos y han situado a sus monedas en niveles consistentes
con las variables económicas fundamentales...Variaciones
adicionales substanciales entre sus monedas podrían dañar el
crecimiento y perspectivas de ajuste en sus países. En las
circunstancias actuales, por tanto, acordaron cooperar
estrechamente para mantener la estabilidad de los tipos e
cambio alrededor de los niveles actuales".
El
acuerdo de Louvre tuvo como novedad, en relación con el
acuerdo Plaza, que la estabilización de los tipos de cambio se
acordó realizarla en torno a unas zonas de referencia. Estas
se fijaron para el dólar, el yen y el marco, aunque los
límites superiores e inferiores dentro de los cuales las
monedas podían fluctuar no se hicieron públicos. No obstante,
era de dominio público que las bandas de fluctuación acordadas
para el dólar eran de 1.75-1.90 marcos y 135-155 yenes.
En
los dos meses siguientes al acuerdo de Louvre el dólar
continuó su tendencia a depreciarse con respecto al yen y al
marco, llegando cerca del límite inferior de su banda de
referencia no pública. Posteriormente, se recuperó hasta
fines de julio para mostrar más tarde una depreciación
sostenida- con el respiro de septiembre-hasta el 19 de
octubre, día en que se produce el Lunes Negro con el desplome
de las cotizaciones en los mercados bursátiles. Tras una
pausa, producida por el anuncio el 20 de noviembre del acuerdo
para realizar recortes presupuestarios en USA, el dólar vuelve
a depreciarse.
El Acuerdo de Louvre
fue seguido del hundimeinto bursátil de Octubre de 1987. Este
hundimeinto obligó al banco central de Estados Unidos a
realizar una política monetaria contractiva reduciendo los
tipos de interés con la finalidar de alentar el gasto privado,
lo que a su vez produjo una depreciación del dólar. Alemania
y Japón deberían haber intervenido para evitar esa
depreciación del dólar, pero no lo hicieron y el Acuerdo
Louvre fracasó.
Los
acuerdos Plaza y Louvre, pusieron de actualidad el problema de
si el tipo de cambio del dólar debería ser un objetivo
independiente de la política económica, incluso sacrificando
otros objetivos, o si por el contrario, debería dedicarse la
política económica a objetivos domésticos, y dejar que el
tipo de cambio del dólar fuera determinado por el mercado.
Este teórico quedó resuelto en la práctica, momentáneamente,
por el hundimiento bursátil del 19 de octubre, que fue
achacado por alguno autores a la utilización de las políticas
monetarias nacionales para el objetivo de estabilizar los
tipos de cambio, lo que llevó al abandono de la cooperación
acordada en Louvre para estabilizar los tipos de cambio.
|
VOLATILIDAD DE LOS TIPOS DE
INTERES ANTES Y DESPUES DEL
HUNDIMIENTO BURSÁTIL DE OCTUBRE DE 1987. |
|
País Oct 86-Mar 87 Mar
87-Oct 87
USA
5.6 4.8
Japón
2.5 10.5
Alemania 4.1
4.7
Canadá
4.2 7.3
Reino Unido 7.4
9.4
Desviación estandard anual de variación mensual de
índices de bonos del gobierno ,(%) |
|
The crawling peg
- Cuando se produce una
devaluación los especuladores obtiene grandes beneficios. Para
evitar esto la crawling peg trata de evitar "saltos" en
el tipo de cambio, realizando pequeños y frecuentes ajustes en el
tipo de cambio siguiendo un calendario preanunciado.
- Las bandas de fluctuación
(en las zonas de referencia y en el crawling peg) tienen como
finalidad asegurar algún grado de autonomía para el banco central.
En la actualidad tras las crisis de tipo de cambio ocurridas en los
noventa se tiende hacia lo que se denomina la situación bipolar
(tipo de cambio completamente fijo o tipo de cambio completamente
flexible).
|
Resumen de la Crisis del SME en "La Unión
Monetaria Europea" Joaquín Pi Anguita. Ed. Arco Libros.
1997.
2.2. LA CRISIS DEL SME
(1992-93).
2.2.1. Los
problemas de la reunificación alemana.
El colapso del Muro
de Berlín en noviembre de 1989, y la posterior reunificación
alemana que se produjo a mediados del año siguiente,
expusieron a la economía de Alemania Occidental, que ya tenía
una alta tasa de utilización de su capacidad productiva, a un
tremendo choque de demanda. Aunque una parte substancial
de la demanda adicional fue cubierta por importaciones, ello
no pudo evitar una fuerte presión al alza sobre costes y
precios en la economía alemana. Al mismo tiempo, los en
principio infravalorados costes de la unificación iban a
generar un gran déficit del sector
público.........
Como era de esperar, la alta inflación y el creciente déficit
del sector público generado por la unificación, obligó al
Bundesbank a realizar una política monetaria restrictiva. En
efecto, desde mediados de 1988, fecha en que la política
monetaria alemana comenzó ya a ser restrictiva, hasta
agosto de 1992, los tipos de interés aumentaron trece veces,
pasando la tasa de descuento desde el 2.5% al 8.5%, y la tasa
lombarda desde el 4.5% al 9.75%. Además, estos altos tipos de
interés en Alemania, coincidieron con descensos del tipo
de descuento en los Estados Unidos, lo que tendió a fortalecer
todavía más al marco.
Los altos tipos de interés alemanes producían una situación
crítica en el SME, al verse obligados algunos países a
realizar una política monetaria restrictiva para mantener la
paridad de sus monedas con respecto al marco, aunque a costa
de frenar el crecimiento económico y aumentar el paro
doméstico......... Por otra parte, desde la última
realineación de tipos de cambio de agosto de 1987, se había
ido produciendo una erosión de la competitividad en los países
con alta inflación, y, por tanto, de la sostenibilidad de sus
tipos de cambio fijos. (
Cuadro
1)
2.2.2. Los ataques especulativos.
El rechazo danés al Tratado de Maastricht en el referéndum del
3 de junio de 1992, fue el primer hecho que comenzó a
ensombrecer las perspectivas de ratificación del
Tratado. Posteriormente, la creciente incertidumbre del
resultado del referéndum francés sobre el Tratado, cuya
celebración estaba prevista para el 20 de septiembre de
ese año, hizo perder a los mercados su convicción sobre la
inevitabilidad de la unión monetaria y, por tanto, sobre la
inmovilidad de los tipos de cambio, lo que generó una serie de
ataques especulativos sobre en los mercados de
divisas.
2.2.3. La
ampliación de las bandas de
fluctuación.
Ante la situación de crisis que vivía el SME, existía
unanimidad en que la única solución a corto plazo pasaba por
el descenso del tipo de redescuento de Alemania en su reunión
del día 29 de julio.......Sin embargo, en la reunión del 29 de
julio, aunque el Bundesbank bajó su tipo lombardo en medio
punto hasta el 7 3/4%, dejó inalterado el tipo más importante,
el de descuento, en el 6 3/4%. Esta decisión produjo una
conmoción en los tipos de cambio del MTC. A pesar de la
intervención masiva de los bancos centrales, el escudo, los
francos belga y francés, y la peseta comenzaron a hundirse en
sus bandas de fluctuación, mientras que la corona danesa se
situaba en su suelo de fluctuación quedando el SME al borde
del colapso.
La
reunión de ministros de la UE celebrada el 31 de julio, tras
analizar varias opciones, y sólo minutos antes de que se
abrieran los mercado de divisas del este asiático, acordó
ampliar las bandas de fluctuación hasta un ±15% alrededor de los
tipos de cambio bilaterales centrales.
2.2.4. Las causas y efectos de la crisis.
¿Cuáles fueron las causas de la segunda crisis del SME?
A nivel general, puede afirmarse que la crisis era el reflejo
de una ilusión, que consistía en suponer que la
estabilidad del tipo de cambio, la movilidad del capital y la
autonomía para la política económica podían reconciliarse
fácilmente. Descendiendo a nivel de detalle, la causa
fundamental de la segunda crisis del SME se encuentra en la
conexión entre tres hechos: 1) perfecta movilidad del capital;
2) alta inflación y altos tipos de interés nominales en
Alemania; y, 3) baja inflación en otros miembros del
SME. A continuación, se analiza la influencia de estos
hechos en la estabilidad del SME.
El
marco ha sido tradicionalmente el ancla nominal del SME.
Es decir, el marco nunca se ha devaluado con respecto a otra
moneda del SME desde su creación. Por ello, los mercados no
esperan una devaluación del marco con respecto a las restantes
monedas del SME............ La condición de la paridad de
intereses implica, por tanto, que si el mercado no espera una
devaluación del marco, los tipos de interés de las restantes
monedas del SME no pueden ser inferiores al tipo de interés
del marco.......Sin embargo, tras la unificación alemana, se
produjo un dilema. Alemania, el país cuya moneda era el ancla
nominal, ya no era el país con menor inflación, sino que pasó
a tener una de las tasas de inflación más altas de la UE. La
credibilidad antiinflacionista alemana impedía que, a pesar de
la alta inflación de este país, el marco se depreciara, lo que
llevaba a una sobrevaloración del mismo. Además, los restantes
países, que tenían tasas de inflación más bajas que Alemania,
debían mantener unos tipos de interés nominales y, por tanto,
reales muy por encima de los tipos alemanes en un contexto de
recesión y alto desempleo en el resto de la UE (Cuadro
2). |
- Sistema de convertibilidad
(currency board)
- El sistema de
convertibilidad (currency board) y la dolarización son
dos sistemas de tipo de cambio "superfijo" considerados
por muchos autores como la elección adecuada frente a las crisis a
que se han vieron sometidos en los noventa los regímenes de
tipos de cambio ordinarios. (El fracaso de la convertibilidad
argentina, pone en duda esta opinión)
-¿Que es un sistema de
convertibilidad?
- Las ventajas de un sistema de
convertibilidad.
- Las desventajas de un sistema de
convertibilidad.
-¿Está libre de ataques especulativos un
sistema de convertibilidad?
|
What is a currency board?
A currency board combines three elements:
an exchange rate that is fixed to an "anchor currency,"
automatic convertibility (that is, the right to exchange
domestic currency at this fixed rate whenever desired),
and a long-term commitment to the system, which is often
set out directly in the central bank law. The main reason
for countries to contemplate a currency board is to pursue
a visible anti-inflationary policy.
A currency board system can be credible
only if the central bank holds sufficient official foreign
exchange reserves to at least cover the entire narrow
money supply. In this way, financial markets and the
public at large can be assured that every domestic
currency bill is backed by an equivalent amount of foreign
currency in the official coffers. Demand for a "currency
board currency" will therefore be higher than for
currencies without a guarantee, because holders know that
"rain or shine" their liquid money can be easily converted
into a major foreign currency. In the event of a "testing
of the system," a currency board's architects contend,
automatic stabilizers will prevent any major outflows of
foreign currency. The mechanism works through changes in
money supply within the currency board country—a
contraction in the case of a flight into the anchor
currency—which will lead to interest rate changes that, in
turn, will induce investors to move funds. While this is
essentially the same mechanism that also operates under a
fixed exchange rate, the exchange rate guarantee implied
in the currency board rules ensures that the necessary
interest rate changes and the attendant costs for the
economy will be lower.
Economic credibility, low inflation, and
lower interest rates are the immediately obvious
advantages of a currency board. But currency boards may
prove limiting, especially for countries that have weak
banking systems or are prone to economic shocks. With a
currency board in place, the central bank can no longer be
an unlimited lender of last resort to banks in financial
trouble. At most, it may make loans from an emergency fund
that is either set aside at the time the currency board is
designed or, over time, funded from central bank profits.
Another cost could be the national authorities' inability
to use financial policies, such as adjustments of domestic
interest or exchange rates, to stimulate the economy;
instead, under a currency board, economic adjustment will
have to come by way of wage and price adjustments, which
can be both slower and more painful.
http://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/1998/12/enoch.htm |
|
Sistema de
convertibilidad (Currency boards) |
| Propiedades |
Toda la moneda en circulación respaldada por
$ |
Oferta monetaria
endógena ligada a $ |
Compromiso legal |
| Ventajas |
Aumenta credibilidad del banco central |
Menor coste endeudamiento |
Ancla nominal
Menor coste desinflación |
| Desventajas |
No prestamista en última instancia |
¿Crisis financiera doméstica? |
"hipótesis del pecado original" |
Viabilidad
frente
a ataques |
Defender una moneda es costoso |
Contracción oferta monetaria recesión |
Aumento tipo interés para compensar riego
devaluación |
|
The Pain of
Original Sin .Barry Eichengreen, Ricardo Hausmann and Ugo
Panizza* August 2003
1.
Introduction
If a country is
unable to borrow abroad in its own currency . if it suffers
from the problem that we refer to as .original sin. .
then when it accumulates a net debt, as developing
countries are expected to do, it will have an aggregate
currency mismatch on its balance sheet. Of course, such a
country can take various steps to eliminate that mismatch or
prevent it from arising in the first place. Most obviously, it
can decide not to borrow. A financially autarchic country will
have no currency mismatch because it has no external debt,
even though it still suffers from original sin as we define
it. But this response clearly has costs; the country in
question will forgo all the benefits, in the form of
additional investment finance and consumption smoothing,
offered by borrowing abroad. Alternatively, the government can
accumulate foreign reserves to match its foreign obligations.
In this case the country eliminates its currency mismatch by
eliminating its net debt (matching its foreign currency
borrowing with foreign currency reserves). But this too is
costly: the yield on reserves is generally significantly below
the opportunity cost of funds.
All of this might
seem relatively inconsequential. The currency denomination of
the foreign debt has not, until recently, figured prominently
in theories of economic growth and cyclical fluctuations.
Macroeconomic stability, according to the conventional wisdom,
reflects the stability and prudence of a country.s monetary
and fiscal policies. The rate of growth of per capita incomes
depends on rates of human and physical capital accumulation
and on the adequacy of the institutional arrangements
determining how that capital is deployed. Fine points like the
currency in which a country.s foreign debt is denominated, by
comparison, are regarded as specialized concerns of interest
primarily to financial engineers.
4. The
Pain
Original sin has
important consequences. Countries with original sin that have
net foreign debt will have a currency mismatch on their
national balance sheets. Movements in the real exchange rate
will then have aggregate wealth effects.7 This makes the real
exchange rate a relevant price in determining the capacity to
pay. Since the real exchange rate is quite volatile and it
tends to depreciate in bad times, original sin significantly
lowers the creditworthiness of a country. Moreover, the wealth
effects limit the effectiveness of monetary policy, as
expansionary policies may weaken the exchange rate, cause a
reduction in net worth and will thus be either less
expansionary or even contractionary (Aghion, Bacchetta and
Banerjee 2001, Céspedes, Chang and Velasco in Chapter 2
of this volume). This renders central banks less willing to
let the exchange rate move, and they respond by holding more
reserves and aggressively intervening in the
foreign exchange
market or adjusting short-term interest rates (Hausmann,
Panizza and Stein, 2001, Calvo and Reinhart, 2002). The
existence of dollar liabilities also limits the ability of
central banks to avert liquidity crises in their role as
lenders of last resort (Chang and Velasco, 2000). And,
dollar-denominated debts and the associated volatility of
domestic interest rates heighten the uncertainty associated
with public debt service, thus lowering credit
ratings.
|
- La
dolarización
-¿Que es un sistema de
dolarización?
- Las ventajas y desventajas
de la dolarización casi similares a las de la convertibilidad.(La
dolarización es más irreversible que la convertibilidad).
- El problema de la
credibilidad de la dolarización.
Ver esta cita de Martin
Uribe y Stephanie Schmitt-Grohe (2000) tomada de
Hendrick Lecture Notes Ecn438:
"Stabilization
Policy and the Cost of Dollarization." Mimeo. University of
Pennsylvania. "A natural and potentially fertile ground for
understanding the nature of government commitment to dollarization
is monetary and fiscal behavior at the provincial level. To a
large extent, a national currency is to a province what the U.S.
dollar is to a dollarized country. In developing countries, the
emergence of provincial money is not a rare phenomenon. For
example, because the Argentine peso is legal tender in Argentina,
its provinces can be considered "pesoized" economies. However,
over the last two decades, a number of provincial governments in
the northwestern region of Argentina have introduced local
currencies.
A case in point is the
issuance of the CECOR in the province of Cordoba. In the mid
1990s, after having been hit hard by the Tequila effect, the
government of Cordoba–the second most important province from an
economic point of view after the province of Buenos Aires—was in
financial dire straits. Having failed to meet wage payments for a
number of months, the provincial government was facing an economic
crisis of major proportions that was threatening to degenerate
into social chaos. As a way to circumvent its serious liquidity
crunch, the government of Cordoba decided to pay wages and other
current financial obligations with a provincial bond called CECOR
explicitly issued for this purpose. As soon as the CECOR was
introduced, it began to play the quintessential role of money:
medium of exchange. The CECOR rapidly assumed money’s other two
classical functions of store of value and unit of account. By
putting the CECOR in circulation, the government of Cordoba was in
effect abandoning a monetary a arrangement that featured the peso
as the only medium of exchange.
A number of important
lessons can be learned from the CECOR episode: (i) Deviating from
dollarization is likely to occur at a point at which not only the
government but also the public perceives the regime shift as
beneficial. In Cordoba, the CECOR introduced much needed liquidity
in the midst of an unprecedented credit crisis; (ii) Governments
can reintroduce domestic currencies almost effortlessly and
clearly do not need to create a central bank first. The most
likely scenario is that the Treasury department will simply print
low-denomination government bonds and use them to pay for current
government expenditures. Thus, all that is needed is a printing
press and some government obligations; (iii) A ‘domestic’ currency
can circulate even if the foreign currency maintains its status as
legal tender. Indeed, during its existence, the CECOR was
Cordoba’s primary medium of exchange. But perhaps the most
important lesson that can be learned from experiences like the
CECOR in Cordoba is that the superiority of adopting a foreign
currency over other conventional monetary arrangements as a
commitment mechanism should not be taken for granted." Fuente:
(Lecture Notes Ecn438 - Hendrick)
Officially Dollarized
Economies, June 2002
(Dollarization in the broad
sense of using any foreign currency, not just the
dollar, as the national currency.)
(http://users.erols.com/kurrency/dllrlist.htm) |
| Economy |
Population |
GDP
($bn) |
Political
status |
Currency |
Since |
| American Samoa |
67,000 |
0.5 |
U.S. territory |
U.S. dollar |
1899 |
| Andorra |
68,000 |
1.2 |
independent |
euro, own coins |
1278 |
| British Virgin Islands
|
21,000 |
0.3 |
British dependency
|
U.S. dollar |
1973 |
| Cocos (Keeling) Islands
|
600 |
0.0 |
Australian external
territory |
Australian dollar
|
1955 |
| Cook Islands |
21,000 |
0.1 |
New Zealand self-governing
territory |
New Zealand dollar
|
1995 |
| Cyprus, Northern |
140,000 |
0.8 |
de facto independent
|
Turkish lira |
1974 |
| East Timor |
857,000 |
0.2 |
independent |
U.S. dollar |
2000 |
| Ecuador |
13,200,000 |
37.2 |
Independent |
U.S. dollar |
2000 |
| El Salvador |
6,200,000 |
24.0 |
Independent |
U.S. dollar |
2001 |
| Greenland |
56,000 |
1.1 |
Danish self-governing
region |
Danish krone |
before 1800 |
| Guam |
160,000 |
3.2 |
U.S. territory |
U.S. dollar |
1898 |
| Kiribati |
94,000 |
0.1 |
independent |
Australian dollar, own
coins |
1943 |
| Kosovo |
1,600,000 |
? |
U.N. administration
|
euro |
1999 |
| Liechtenstein |
33,000 |
0.7 |
independent |
Swiss franc |
1921 |
| Marshall Islands |
71,000 |
0.1 |
independent |
U.S. dollar |
1944 |
| Micronesia |
135,000 |
0.3 |
independent |
U.S. dollar |
1944 |
| Montenegro |
700,000 |
1.6 |
semi-independent |
euro (partly "DM-ized"
since 1999) |
2002 |
| Monaco |
32,000 |
0.9 |
independent |
euro (formerly French
franc) |
1865 |
| Nauru |
12,000 |
0.1 |
independent |
Australian dollar
|
1914 |
| Niue |
2,000 |
0.0 |
New Zealand self-governing
territory |
New Zealand dollar
|
1901 |
| Norfolk Island |
2,000 |
0.0 |
Australian external
territory |
Australian dollar
|
before 1900? |
| Northern Mariana Islands
|
75,000 |
0.9 |
U.S. commonwealth
|
U.S. dollar |
1944 |
| Palau |
19,000 |
0.1 |
independent |
U.S. dollar |
1944 |
| Panama |
2,800,000 |
16.6 |
independent |
U.S. dollar, own balboa
coins |
1904 |
| Pitcairn Island |
42 |
0.0 |
British dependency
|
New Zealand, U.S. dollars
|
1800s |
| Puerto Rico |
3,900,000 |
39.0 |
U.S. commonwealth
|
U.S. dollar |
1899 |
| San Marino |
27,000 |
0.9 |
independent |
euro (formerly Italian
lira), own coins |
1897 |
| Tokelau |
1,500 |
0.0 |
New Zealand territory
|
New Zealand dollar
|
1926 |
| Turks and Caicos Isands
|
18,000 |
0.1 |
British colony |
U.S. dollar |
1973 |
| Tuvalu |
11,000 |
0.0 |
independent |
Australian dollar, own
coins |
1892 |
| U.S. Virgin Islands
|
120,000 |
1.8 |
U.S. territory |
U.S. dollar |
1934 |
| Vatican City |
1,000 |
0.0 |
independent |
euro (formerly Italian
lira), own coins |
1929
| |
![]() |
|
f. Ciclo electoral
y tipo de cambio. |
![]() |
|
Ciclo electoral y tipo
de cambio
- Hay modelos que
tratan de explicar el tipo de cambio en función del ciclo
electoral. Stein & Streb (1998) los políticos tratan de
mostrar su eficacia disminuyendo la tasa de depreciación del
tipo de cambio antes de las elecciones situando el tipo de
cambio sobrevalorado con respecto a su nivel de equilibrio a
largo plazo. Después de las elecciones se producirá un
aumento en la tasa de depreciación. A efectos empíricos este
modelo predice que antes de las elecciones el tipo de cambio
real se aprecia y después de las elecciones se deprecia.
Stein y Streb (1998) aportan evidencia empírica que avala su
hipótesis. Edwards (1993) también muestra que las grandes
devaluaciones tienden a ocurrir después de las
elecciones.
Bonomo & Terra
(1999) elaboran un modelo del tipo de cambio real que también
predice que el tipo de cambio real se apreciará antes de las
elecciones y se depreciará después. Consideran un
economía con dos sectores productores (desean una
depreciación)-consumidores (desean una apreciación). El sector
consumidores tiene la mayoría de los votos, por lo que los
políticos se alinean con esta postura antes de las
elecciones. |
|
